有色金属:价格传导不畅+成本上移 铝利润承压

     电解铝盈利能力双向承压,黎明前的黑暗

    电解铝利润水平近期大幅收缩,单吨利润从九月中旬7,000 元/吨水平回落至当前2,600 元/吨水平。电解铝利润下行主要由于价格和成本的双向挤压。

    下游需求疲弱,导致铝价传导不畅,而受煤炭供应偏紧的因素影响,主要原材料和电力成本飙升。我们预计1Q22 电解铝利润改善将来主要自于煤炭市场供需矛盾缓解下的成本回落,而非铝价走强。由于春节期间的下游大面积停工停产导致需求大幅下降,预计煤炭价格将出现拐点。预计短期在利润持续回落的背景下,电解铝企业股价上行催化缺失。中长期来看,新能源相关领域需求增长和产能天花板维持不变,对电解铝行业长期前景保持乐观。

    需求疲弱,铝价空间受制

    尽管能耗双控和电力短缺导致电解铝生产持续受限,但下游在高铝价和用电限制的背景下,需求受到明显抑制,体现在旺季库存累积和下游加工厂利用率显著下降。我们预计在需求回暖之前,铝价很难进一步上涨。电解铝库存从八月底75.3 万吨上升到九月底81.5 万吨,当月增加6.2 万吨。正常情况下,九月旺季通常伴随库存下行,去库规模在10 万吨左右。十月以来,电解铝库存继续攀升,10 月18 日达92.8 万吨,反映旺季需求不强。下游加工企业的产能用率同样表现出了旺季不旺的特征。自六月以来,铝型材和铝线缆的利用率持续下降,九月铝板/箔利用率也出现环比下降。

    成本上涨挤压利润

    电解铝主要生产成本(电力和氧化铝)在过去一个月加速上行,其最根本的原因来自于煤炭的供应短缺。电价方面,无论拥有自备电或是外购网电的电解铝企业,都经历了电价大幅上涨:1)自备电方面,煤炭价格跳涨导致发电成本增加;2)网电方面,发改委上调市场交易电价浮动区间至20%,且对电解铝等高能耗用户不设上限,导致网电价格同样出现大幅上涨。同时,煤炭和烧碱成本增加推动氧化铝价格走强,从8 月底2,850 元/吨上涨至目前4,100 元/吨水平。据阿拉丁测算,电解铝全行业加权平均成本为20,677元/吨(10 月22 日),理论上36%产能处于亏损状态。

    长期前景无虞,择机入场

    尽管近期盈利承压,但新能源行业发展带来的需求增长和电解铝产能天花板限制,电解铝行业中长期前景仍优。我们判断短期内行业有效产能很难达到4,500 万吨的产能天花板,主要来自于1)电力供应问题和能耗控制政策影响,许多新项目在2021 年推迟投产,而这些项目在2022 年是否能启动尚存在不确定性;2)考虑到高耗能项目承接地区受限,通过置换闲置产能而扩大有效产能的难度较大。内蒙古和新疆已完全禁止新增电解铝产能,而云南和广西等拥有水电的地区则面临电力供应的不确定性(云南和广西)。我们预计本轮股价调整后,市场有望迎来中长期入场窗口。

    风险提示:1)新项目投产早于预期;及2)下游需求弱于预期。

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2024-2030年中国有色金属冶炼和压延加工行业市场动态分析及未来趋势研判报告
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《2024-2030年中国有色金属冶炼和压延加工行业市场动态分析及未来趋势研判报告》共八章,包含中国有色金属冶炼和压延加工产业链全景梳理及布局状况研究,中国有色金属冶炼和压延加工企业布局案例研究,中国有色金属冶炼和压延加工行业市场及战略布局策略建议等内容。

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