空调行业：空调内销见底在即白电龙头价值凸显

空调 2021-09-09 08:46

本报告导读：

2021年上半年空调行业内销不及市场预期，下半年受益于终端零售需求的边际改善与库存水平的筑底回升，空调内销的见底复苏有望带动白电企业基本面改善。

摘要：

空调行业首次覆盖，予以“增持”评级。综合零售端的边际改善趋势与空调库存水平的筑底，我们认为空调内销出货将在下半年实现反转，即使宏观层面难以判断，居民消费水平，购买力恢复偏慢，导致拐点后移，由于空调需求刚性的存在，2022 年则必定是空调出货大年，四季度也极具有配置价值。所以，不应再对下半年行业存在悲观预期。

重点覆盖公司及评级：推荐高端套系化产品增长表现优异的海尔智家、在渠道改革上领先的美的集团、家空收入占比较高，股权激励落地的格力电器以及混改持续受益的海信家电。给予上述四家公司“增持”评级。

有别于市场的认知：空调内销出货规模是断白电公司营收规模的关键指标之一，而市场对影响空调出货量的因素更多关注于终端零售情况，而我们认为空调的内销出货规模是零售与库存变化两者叠加的结果。

上半年空调行业复盘：1）出货：通过对空调出货的历史复盘和行业需求测算，我们认为当前空调内销全年合理规模在9200 万台左右，上半年出货绝对值低于合理规模700 万台左右，约下滑14%；2）零售：4、5 月终端零售大幅下滑拖累上半年整体未能有效复苏；3）库存：上半年空调行业库存经历了Q1 爬升Q2 急降的过程。Q1 库存上行达到阶段高点尽管带动了出货端的增长但未能恢复至预期水平，而Q2 库存快速下行却进一步导致了上半年出货端的整体同比降幅。

风险提示：1）原材料价格若因政策波动，继续大幅上行，将继续抬升空调产品均价，压制消费者需求；2）疫情再次多点爆发，将拖累线下门店、卖场复苏；3）流量价格持续提高，电商平台线下化融合进程减速可能导致销售热门节日时点空调销售不及预期。