轮胎行业：通胀困扰 盈利高位回落

2022H1 中国轮胎市场需求受疫情影响同比下滑，拖拽全球轮胎市场消费。据米其林半年报统计，2022H1 中国市场轮胎销量共1.35 亿条，同比-16.0%，其中半钢胎和全钢胎销量分别为1.09/0.26 亿条，同比-9.0%/-36.0%。疫情的反复影响了主机厂开工和民众的出行，极大影响了半钢胎的配套及替换销售。同时，疫情影响了全钢的道路运输及基建开工等主力需求来源，且国五国六标准切换带来的商用车抢装在前两年透支了全钢配套市场的需求。因此，虽然上半年如北美、欧洲等地的半钢胎、全钢胎替换需求仍实现一定增长，但全球轮胎销量同比下滑。2022H1 全球汽车轮胎销量为8.48 亿条，同比-1.50%，与疫情前的2019 年同期相比下滑5.31%，创下2020 年下半年以来半年维度销量的新低。

全球半钢胎销量7.46 亿条，同比-0.37%，其中配套/替换销量分别为1.81/5.65亿条，同比分别-2.11%/+0.20%。全球全钢胎销量1.02 亿条，同比-9.01%，其中配套/替换销量分别为0.23/0.80 亿条，同比分别-27.65%/-1.85%。

2022 年上半年海外轮胎巨头的业绩波动较大。一季度受供应链中断、能源成本上涨等不稳定因素的影响，海外轮胎企业业绩有所下滑；二季度以来，一些企业为应对原材料、货运和能源成本急剧上涨而采取的组合定价策略，使季度营收环比增长，但业绩依然受到成本上涨和中国需求下降的冲击。同时，上半年美元升值带来的有利影响和通货膨胀引起的原材料价格上涨同样对海外轮胎企业的盈利能力产生影响。我们统计了普利司通、米其林等七家海外轮胎头部企业2022 年上半年业绩情况，除住友橡胶和韩泰营收环比下滑外，其他企业上半年营收均实现环比增长，其中以倍耐力环比+20.6%最为显著。但从净利润角度看，虽然上半年七家企业均实现盈利，但四家企业净利润环比下滑，以普利司通为例，其净利润同比-11.01%，半年度环比下滑幅度则达到41.8%。

从上半年海外轮胎企业业绩表现看，在全球范围内（除中国外）市场需求呈现广泛增长，及由于中国疫情反复+出口海运费相对较高导致生产及出口受影响的背景下，海外市场呈现供需错配的格局，而海外企业大多把握住了这一机会，实现了较好的价格提升和销售额增长。然而，从成本端表现看，海外轮胎企业依旧无法解决人工、制造等成本相对较高的窘境，进而在利润端（如毛利率和净利率）均呈现出较2021 年下滑的趋势。因此我们认为海外轮胎企业将长期受困于较高的成本和相对较弱的产能发挥能力，这给予更长维度下中国头部轮胎企业持续抢占外资份额的机会。当然，海外轮胎企业也在进行战略切换，如米其林、韩泰等管理能力相对较为优秀的企业，在持续谋求向大尺寸、高性能以及新能源汽车轮胎等产品的转型，这将使相关企业在长期激烈的行业竞争中保有极强的品牌力优势和领先地位。

对于国内企业而言，从短期看，海运费持续下行和原材料压力缓解有望助力头部企业盈利中枢修复。从中期看，海外需求在演绎衰退的同时利好中国轮胎出口性价比的进一步提升，而衰退演绎后或将迎来需求恢复的接力。从长期看，周期底部国内行业竞争格局得到进一步优化，而头部企业则持续进行资本开支和扩张，带来每年15%-25%的增长。头部企业持续盈利+融资能力带来的再投资优势，将使其规模效应更加明显，作为重资产行业，尾部企业的追赶难度加大。头部企业玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟的第二个海外基地，以及贵州轮胎的首个海外基地均在稳步推进，将从全球化布局、贸易壁垒及风险的规避、盈利中枢的提升等方面进一步奠定先发优势。

投资建议：建议关注国内轮胎头部企业：玲珑轮胎（601966.SH）、赛轮轮胎（601058.SH）、森麒麟（002984.SZ）、贵州轮胎（000589.SZ）。

风险提示：项目建设落后预期；主要市场关税壁垒政策变动；原材料价格剧烈波动等。

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转自华创证券有限责任公司 研究员：杨晖