锂电产业链2023年三季报总结：盈利渐趋底部走稳可期 结构分化海外供应链占优

行业需求保持正增长，增速有所下滑，供给过剩仍是主要矛盾。2023 年1-9 月，国内新能源汽车销量628 万辆，同比增长38%；前三季度我国动力电池累计产量/装机量分别为491.5GWh/255.7GWh，累计同比增长35.4%/32.0%；中游正极、负极、隔膜、电解液四大主材前三季度产销量同比增速约20%-40%，整体增速较21-22 年回落，但仍保持了正增长。

产业链利润分配由上中游转向下游，各环节盈利走势分化。（1）三季度来看，上游资源和中游材料盈利维持跌势，其中锂钴资源大幅下降，Q3 净利率环比-11.4pct，中游材料盈利降幅环比收窄，有触底走稳迹象但仍需观察，下游电池环节有所受益，产业链中利润占比同比+33pct 达62%，占据产业链最大价值量。（2）从中游细分材料来看，三元材料整体利润大幅提升，大部分企业回归正常加工利润模式，三元前驱体也类似，龙头企业保持了可观盈利；铁锂正极行业受益于碳酸锂去库，整体利润连续减亏，虽难言到底但度过最艰难时刻；负极材料仍处于价格下行通道，但幅度有所收窄，行业利润呈现以量补价特点；隔膜行业竞争加剧，净利率环比收窄-4.9pct 但仍在高位；电解液行业利润微降，最艰难时刻在Q1，Q2-3 出现探底迹象；铜箔竞争仍旧激烈，行业净利率环比-2.3pct；其他辅材相对稳定，净利率环比-0.6pct。

企业结构分化：出口型企业表现优异，海外业务提升业绩韧性。三季度国内的降价趋势与海外的高盈利模式此消彼长，海外业务占比高的公司普遍取得较亮眼的三季报。一方面由于海外客户成本敏感度低于国内，且市场竞争程度相对较低，海外业务盈利水平普遍高于国内；另一方面在今年国内市场需求走弱、竞争趋于激烈的背景之下，深耕海外市场、绑定国际大客户的锂电企业量利两端均明显受益，业绩表现相对稳健，未来有望享有更强增长确定性。

需求的阶段性调整和供给的集中释放，导致产业链各环节，尤其是材料中游企业23年业绩受挫，但随着尾部出清、扩张趋缓，盈利有望走出底部。当前我们已经看到部分环节盈利底部显现，开始逐步走稳向上，甚至有龙头凭借自身阿尔法属性或海外业务助力实现逆势增长。

未来，美国和东南亚等新兴市场的崛起有望在全球范围内激发新一轮增长活力。而中国锂电企业在长期发展中已经形成产业领先优势，并积极拓展海外市场，中长期有望充分受益全球电动化成长空间。结合供给难度、行业格局及龙头竞争力，我们依旧看好电动车投资机会，并建议关注海外供应链和龙头企业两条主线，包括：电池环节宁德时代(300750，未评级)和亿纬锂能(300014，未评级)、电解液龙头天赐材料(002709，未评级)、隔膜环节恩捷股份(002812，未评级)和星源材质(300568，未评级)、正极一体化公司华友钴业(603799，未评级)等。

风险提示

政策变化风险；电动车销量不达预期；原材料价格波动，盈利变化风险；供给释放提速，竞争超预期。

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转自东方证券股份有限公司 研究员：卢日鑫/李梦强/林煜