中药行业：“经”“时”致远 创“新”流传

    核心观点：

    2019年我国医药市场规模约为16801.2亿元，中药占据我国医药市场32.1%市场份额。但在药品流通市场结构中占比呈下降趋势，尤其是2020年的新冠疫情大幅挤压了中药的消费和使用。截至2021年7月31日，中药板块上市公司71家，在医药生物行业中市值占比为11.41%，自2011年呈现逐年下降的趋势。同时考虑到新获批的中药新药数量少，中药行业进入存量博弈的时代。过去一年、五年和十年的市场表现显示，短、中和长期的中药上市公司都呈现两极分化的结构性行情。

    中药迎来长周期的政策红利窗口期。2021年5月12日，习近平总书记考察中医药产业发展，表示要发展中医药，注重用现代科学解读中医药学原理，走中西医结合的道路，基药目录的调整数据显示，中药品种的增速最快。医保目录自2004年开始启动，对比2004年和2020年的医保目录，中药数量增长同样是最快的，尤其是内科用药。同样，我们认为，未来中成药大品种或有望纳入集采行列，进一步优化中成药市场格局，比较优势突出的中成药品种或将从中受益。

    我国目前拥有中药材资源12807种，根据采收方式分类，可分为植物类、动物类和矿物类三种。其中植物类中药材有11146种，动物类中药材有1581种，矿物类药材有80种。中药产业链自上而下可以分为中药材种植、制造生产和销售三个环节。根据产业形态，可以分为中药材、中药饮片、中成药、中药配方颗粒、中药注射剂和中药保健品。2019年我国中药材市场规模为1653亿元，其中批发市场规模为1571.85亿元，零售市场规模为81.15亿元。近年随着中药材需求幅度和市场价格提高，中药材市场规模整体呈平稳增长趋势，未来市场空间有望得到进一步提升。其中，出口金额11.77亿元，较2018年有所反弹。中药饮片是中药材的下游，也是我国中药产业第二大市场。2019年我国中药饮片市场规模为1932.50亿元，同比增长12.69%，恢复增长态势。中成药作为我国中药市场中第一大品类，近年市场规模稳定增长。2019年我国中成药市场规模为5386.55亿元，同比增长7.55%，预计2025年市场规模可达7879.30亿元。其中，中药配方颗粒和中药注射剂呈现一升一降的发展态势。此外，中药保健品市场一直保持平稳增长的态势，2019年我国中药保健品市场规模为974.50亿元，同比增长9.47%。

    需求端的数据显示，老龄化人口结构趋势构建长期需求基础。综合考虑城镇和农村人口的收入情况、医疗保健支出占比和医保基金的盈余情况，我们认为中药产业具备持续向好的基础。

    中药行业标准配置比例先升后降，重仓持股比例进入下降通道。2011H至2017年间，中药板块行业标准配置比例在医药生物7个二级板块中长期处于领先位置。

    2017年后行业标准配置比例逐渐回落，目前标准配置比例细分行业第五。2016H至2021H期间的数据显示，中药板块长期处于低配状态，2021H板块低配3.35%，达到近五年低点。

    历史市盈率分位数据显示，中药板块目前处于较低水平。中药板块目前PE为32.12，处于35.93%分位，历史最低PE为17.29，最高为92.98，历史PE中位数为35.04。目前中药板块整体分位处于历史相对较低水平，低于板块历史中位数。市净率方面，中药板块同样低估。中药板块目前PB为1.80，处于28.83%分位，历史最低PB为1.80，最高为7.4，历史PB中位数为3.87。中药板块市净率同样处于历史相对较低水平。同A股相比，中药行业市盈率溢价比率自2018年以来显著处于下滑通道中，和2011年相当，市净率溢价比率自2013年以来便进入下降通道。

    投资策略。追溯中药行业的发展历程、来源和市场应用场景，中药行业目前已经是一个比较成熟的行业。供给侧的数据显示，在鼓励发展创新药的药政环境下，获批的中药新药占比越来越少，并且趋势不可逆转，因此可以说中药行业已经进入了存量博弈的阶段。临床应用上的使用特征显示，中药会在慢病、未病、保健和疗养等领域重构自己的价值体系，同时临床效果突出的中药产品会同创新药一样持续绽放光芒，因此中药行业的投资逻辑会同时具备医药和消费的属性。综合考虑政策环境、供给侧、需求侧和消费结构等因素，建议在存量博弈的市场环境中围绕“真创新”和“强消费”属性的上市公司布局。

    重点公司。具体到上市公司层面，可以通过产品壁垒、需求弹性、市场空间、临床效果、品牌价值和治疗领域六个维度筛选投资标的，建议关注以岭药业、片仔癀、云南白药、同仁堂和白云山。

    风险提示。政策风险；市场增长不及预期风险；药品不良反应风险；新冠肺炎疫情风险；市场竞争加剧风险