通信行业：盈利能力持续提升 产业数字化业务高速发展

本篇报告对三大运营商2021 年年报及通信业运营数据进行了详细的分析，我国运营商传统电信运营业务发展质态逐步改善。产业互联网业务增长强劲，成为运营商业绩增长的主要驱动力。运营商资本开支保持平稳，结构上侧重产业数字化和传输网投入，投资能效进一步改善。当前运营商板块估值仍处于底部位置，有望迎来“戴维斯双击”，维持对行业“推荐”投资评级。

三大运营商发布2021 年年度报告，业绩稳步提升，盈利能力持续向好。根据中国联通、中国电信、中国移动2021 年年报，公司分别实现营业收入3278.54、4341.59、8,482.58 亿元人民币，同比提升7.9%、11.3%、10.4%（20 年同比增长4.6%、4.8%、3.0%）；实现归母净利润63.05、259.52、1159.37 亿元人民币，同比提升14.2%、24.4%、7.5%（20 年同比增长10.8%、1.6%、1.1%）。产业互联网业务高速发展，传统移动、固网业务稳步增长，三大运营商盈利能力持续提升。

移动通信及家庭宽带“提速降费”已告一段落，经营生态良性向好，运营商基本面迎来历史性拐点。1、政策面：2015-2020 年期间我国固定宽带和手机流量的平均资费下降幅度超过95%，光纤用户及4G 用户占比均实现大幅提升。2022 年政府工作报告已不再提“提速降费”要求，给运营商带来历史性发展机遇；2、基本面：收入端来看：运营商传统业务收入拐点显现，ARPU触底回升趋势逐季度强化，ToB 业务加速拓展，支撑中长期收入增长；成本端来看：严控用户拓展成本，营销费用管控加强；坚持精准高效投资，折旧摊销费用有望保持平稳。

对比全球主流运营商，我国运营商整体估值偏低，仍有提升空间。从 PB 估值来看，根据彭博一致预期，海外主流运营商如 Verizon、T-Mobile、KDDI、德国电信 PB 普遍在2.0 倍以上，国内运营商普遍在 1.0X 以下；从EV/EBITDA 估值来看，海外主流运营商均值为7.4X，国内运营商普遍在 5.0X以下。我国运营商整体估值仍有提升空间。

投资建议：当前运营商板块估值仍处于底部位置，有望迎来“戴维斯双击”，建议重点关注。传统业务方面，“四升五”对移动业务形成支撑，增值服务融合推广拉动家宽业务恢复增长，ARPU 拐点趋势正在逐季加强。2022 年5G应用或将陆续落地，运营商5G 网络投资逐步进入收成期，折旧摊销、网络运维、市场推广等成本费用好于预期。创新业务方面，运营商在云计算、IDC等领域具备“云网融合”优势，在5G 时期将充分发挥其网络优势赋能工业互联网等行业应用，新兴业务转型已陆续实现突破，收入占比亦在逐步提升，但目前新兴业务真实价值尚未被市场充分认识，未来具备估值提升空间。

风险提示：行业监管政策变化的风险、5G 业务发展和运营面临商业模式不成熟的风险、市场竞争进一步加剧的风险。

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