生猪养殖业2023年报&2024年一季报总结：行业资产负债率持续提升 建议重点布局猪周期

23 年营收与利润收缩，24Q1 同比减亏。2023 年全年18 家上市猪企合计实现营收5138 亿元，yoy-1.18%，实现归母净利润-164 亿，yoy-405.89%；2024Q1 样本猪企合计实现营收1023 亿元，yoy-14.69%，实现归母净利润-62 亿，yoy+22.75%，同比亏损幅度收窄原因是资产减值冲回、成本下降。

猪价持续低位，上市企业市占率持续提升。量价拆分来看，2023 全年全国生猪均价15.23 元/公斤，同比-18.13%，其中18 家样本猪企合计出栏量15798 万头，yoy+19.68%，营收和利润主要受猪价拖累；2024Q1 年全国生猪均价14.50 元/公斤，yoy-5.37%，其中18 家样本猪企合计出栏量3870 万头，yoy+8.31%，营收和利润均受到猪价拖累。从市占率角度来看，18 家样本猪企2023 年累计出栏量占比21.74%，环比22 年末提升2.88pct，整体份额延续提升趋势。

资产负债率继续新高，产能恢复受限甚至不排除继续收缩的可能。剔除*ST 正邦影响后，样本企业资产负债率继续攀升，创出新高，2023 年末和24 年一季度末样本企业平均资产负债率分别为64.53%/66.49%，24 年一季度末相较于23 年三季度末的63.80%增加2.69pct。从短期借款情况来看，剔除*ST 正邦，样本企业2023 年和24 年一季度末短期借款规模分别为957.81/1016.89 亿元，同比分别增长32.47%/18.12%，24 年一季度末相较于23 年末增长幅度为6.17%。我们认为，当前行业整体现金流情况已经处于历史非常紧张的状态，在养殖盈利改善有限的情况下，产能恢复速度会受到较大限制，甚至不排除继续去化的可能。

生产性生物资产连续五个季度环比下滑，24 年Q1 企稳。目前上市公司层面仍持谨慎态度，且尚不具备大幅扩产能力。23 年末和24 年一季度末样本企业生产性生物资产规模分别为245.96/248.95 亿元，同比分别减少12.53%/8.17%。生产性生物资产规模在经历连续五个季度下滑后，于24 年一季度略微企稳，但从上市公司披露的能繁母猪存栏量来看，23 年四季度至24 年一季度，仅有个别企业能繁母猪存栏处于增长态势，绝大多数企业能繁存栏略微收缩，整体来看，23 年开始上市猪企母猪存栏的增长速度大幅放缓，目前仍持谨慎态度，且尚不具备大幅扩产能力。

投资建议：猪价上涨或将拉开序幕，把握右侧重点布局窗口。前期压栏和二次育肥导致的活体库存目前正逐步释放，近期生猪出栏均重已经开始下滑，我们认为，随着阶段性供应压力的陆续出清，去年的产能去化或开始兑现效果，后续供给逐月下滑，需求季节性逐月上升，24 年H2 猪价或将进入新一轮上行周期。同时，由于行业资金压力难有缓解，叠加南方雨季可能导致的疫情干扰，产能或维持底部震荡甚至不排除继续去化，景气周期持续的时间或超出市场预期。当前板块估值仍然处于历史底部，建议重点把握猪价上涨前的右侧布局窗口。从长期成本最优、高质量发展的维度考虑，重点关注牧原股份、温氏股份；从成本改善明显、资金储备充足的角度，部分企业的扩张可能会踏对这轮周期的节奏，重点关注神农集团、巨星农牧、华统股份、东瑞股份、新五丰、新希望、唐人神、天康生物等。

风险提示：生猪价格波动，突发大规模不可控疫病，重大食品安全事件，宏观经济系统性风险，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。

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转自华创证券有限责任公司 研究员：雷轶/肖琳/陈鹏/顾超