农药行业：农药板块Q4业绩表现有望超越季节性 来年春耕行情可期

         行业现状:全球农药在耕地面积承压与粮食需求增长的矛盾中前行,当下以“使用量零增长”意味着农药正着眼于低毒与高附加值寻找发展空间,由于农药的甜点区在产权农药上,且研发投入与研发周期不断提高的当下,尾部企业生存压力不断加深。就国内企业而言,原药-制剂的一体化是努力的主要方向,对于植保一体化的商业模式依然缺乏体量和渠道的支撑,区域集中的产业特征与其出口导向型的产业结构密切相关,但近年经济发达地区对于环保、能耗的要求逐步提高,农药产业面临着区域结构和产品结构的深刻调整压力,近10 年的低资产回报率使得尾部企业尤其捉襟见肘,头部企业份额正加速提升,存量竞争的压力持续加大,集中度和技术含量是其主要抓手。从景气度的角度出发,农产品价格近10 年的下跌从需求端给农资行业造成了巨大的挑战,2020H1 的全球疫情更是雪上加霜,进入2020Q2 农产品价格驱动需求、疫情冲击海外供应叠加草甘膦遭遇水患,共振的两端将产业链库存消耗殆尽,作为供应全球70%农药需求的中国市场农药产品价格持续抬升,并在2021Q3 的限电限产中开始“价格冲锋”,草甘膦,草铵膦,吡虫啉,丙环唑等优势品种价格翻倍。 展望明年,农资周期仍然受到种植利润回归驱动,见底的库存会对明年春耕景气度形成有效的支撑。由于农药出口比重大,边际降温的原料价格和海运费甚至汇率会加快企业利润的释放,加上双控政策的放缓,预计Q4 农药企业盈利表现超越季节性的约束。

         种植利润驱动农资需求回暖,弹性产能不足加剧供需紧张。由于长期低价四大原粮全球库存已从2015 年高位回落,库销比的持续回落反映一定的粮食供应压力,叠加近两年极端天气连续冲击粮食产量预期,导致国际原粮价格持续回暖。回顾历史表现,种植面积的增减滞后于粮价拐点12 至18 个月,这意味着次年的种植意向与本年农作物价格的水位关联度较高,当前粮食价格的高位运行有望延长本轮的种植周期,带动化肥和农药等农资需求有望继续回暖。两年来农药供应链受到公共卫生事件和极端天气的连续冲击,以草甘膦为代表的部分品种过剩产能基本出清,供需关系日益趋向紧张。一方面是渠道商仍需要补库以维持一定的库销比,另一方面是下半年南美销售旺季+明年北半球春耕指向需求的连续性,短期而言还有冬奥会限产的隐忧,农药供需错配有望延续至明年二季度。

         原料价格边际走弱,行业利润进入拐点。2021 年以来原料价格冲高回落,农药位于精细化工链条的末端,滞后的价格传导使得前三季度成本承压,农药行业利润增长并不明显。从成本传导的节奏看,基础化学原料、化学原料及化学制品制造业PPI 在20 年Q3 启动上行,但终端农药制造PPI 上涨相对滞后,直到21 年中旬才恢复去年同期水平,高涨的原料成本对利润率形成持续压制。 十月份后常见化工原材料如黄磷、甘氨酸、甲醇、醋酸、氯乙酸、甲苯等均有不同程度的回调,叠加海运价格边际下降,预期Q4 农药成本持续回落。在中性的预期下,农药景气度维持高位运行,成本下降所释放的利润以及下游补库周期,农药板块Q4 有望有超季节性的业绩表现。乐观预期下,春耕传统旺季临近,国内原药供应链或在冬奥会、大气防治、冬季疫情等不确定因素下继续受限,由供需错配激化驱动景气度继续上行。

         投资建议:当前我们建议关注农药行业的三条投资主线:一是种植周期下农药景气度继续走高,农药行业迎来价量双升的业绩修复机遇,具备中短期的配置机遇;二是转基因获批后国内草甘膦等除草剂迎来国内市场机遇,市占率领先的公司受益更大;三是刚需市场下农药新老品种迭代替换,如草铵膦的成长性机遇,关注具备技术积淀+产能储备的公司。

         风险提示:农药景气度不及预期,极端天气导致农资需求下滑,新产能投放不及预期。

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