玻纤行业：周期与成长的协奏 龙头将持续跑赢

    投资摘要：

    应用最广的复材增强材料，下游需求多点开花。复合材料由基材和增强材组成，纤维增强对复合材料的增强效果在各增强方式中最好，玻纤作为纤维增强物的一种，由于低密度、低成本以及高强度的特性，是性价比最高，同时也是应用最广的纤维增强材料。玻纤本质上是一种增强材料，这一本质决定了由其所增强的复合材料广泛应用在电子、汽车、建材以及风电等领域，下游需求多点开花。

    供需之辨：拐点已确立，景气度仍处上行通道。2020 年9 月1 日以巨石和泰玻为代表的玻纤企业对价格进行普调确认了行业景气度反转的拐点。此次拐点的出现从供给侧看，一是2019、2020 年行业新增产能大幅放缓，二是疫情之下落后产能退出市场导致供给收缩。从需求侧看，一是东边不亮西边亮，Q1 国内玻纤企业加大出口，行业库存上升斜率并不如市场预期的那样陡峭，二是疫情在我国国内得到控制后国内需求迅速恢复，风电纱的供需缺口造成不少粗纱生产线转产风电纱，从而拉动行业整体库存快速下降，供需反转之下拐点出现。玻纤是典型的顺周期行业，景气度与经济增速相关性高，且外需收入占比高，未来随着疫苗落地，全球经济在疫情之后将迎来反弹，拉动玻纤需求上升，供给侧来看，2020、2021 行业新增产能大幅放缓，且2021 年行业将进入新一轮冷修高峰，供给可控，需求上升，玻纤价格仍有进一步上行的空间。

    周期性更多源于供给侧，成本领先是穿越周期的法宝。玻纤需求快于工业增加值增速，具备一定成长性。玻纤行业具有显著的重资产特征，生产有刚性，这两方面的特点导致行业面对需求变化风险的能力较弱，容易造成供需失衡。玻纤行业位于生产资料领域，成本领先是核心竞争力。玻纤行业内部的竞争，呈现出规模优势越突出的企业成本下降越快，且成本优势越来越难被追赶者超越的态势，中国巨石和泰山玻纤等龙头企业凭借规模领先和产业链一体化在行业竞争中占尽优势。

    周期中蕴含着成长，渗透率提升和产品升级直接利好龙头。玻纤与树脂一起制成的玻璃钢对钢材、木材等形成替代，不断降低产品价格提升性价比是提升渗透率的重要路径之一，在这一过程中龙头企业凭借成本优势一马当先。玻纤行业近年来已进入差异化发展阶段，汽车用热塑纱、风电纱和电子纱等高端产品是未来产品升级的重要方向，龙头企业凭借强大研发优势和在部分领域的高市占率将充分享受到产品升级带来的市场红利。

    投资策略：龙头将持续跑赢行业，看好中国巨石等优秀企业。玻纤行业是一个周期与成长性兼具的行业，随着行业进入差异化发展阶段，未来企业获取竞争优势的关键已不是单纯的规模扩张，而是通过产业链一体化和规模化所构筑起的成本优势，以及立足于自主创新来驱动自身进行产品结构升级，基于此，我们认为龙头企业将持续跑赢行业，我们看好中国巨石等优秀企业。

    风险提示：疫苗落地进度不及预期，行业产能超预期大幅扩张，经济复苏力度不及预期。